核心观点 CORE VIEW
供应：钢厂盈利率未能进一步好转，环保限产叠加利润驱动不足，钢厂停产检修或逐步增多，铁水产量仍有下降空间；利润或难继续走扩，独立电炉产能利用率进一步回升空间或有限。
需求：建材淡季来临，板材需求尚有韧性。从需求驱动来看，地产弱势依旧，基建增速环比或有所回升，制造业补库意愿仍有所不足。
库存：建材库存拐点提前到来，钢材结构性压力凸显。
估值：螺卷生产利润偏低，螺纹基差中性略低，热卷(3975, -37.00, -0.92%)盘面升水。整体来看，螺卷现货估值略低，盘面估值中性略高。
总结：短期钢材供强需弱，库存下降幅度进一步收窄，产业驱动偏弱；黑色产业链上下游利润分配极度不均衡，下游有向上游要利润的诉求，减产背景下，盘面成本支撑或弱化，考虑到原料冬储仍有空间，短期向下空间或有限。关注12月中旬中央经济会议是否有超预期政策释放，从交易逻辑来看，预期兑现后冬储博弈即将开启。从技术面来看，螺纹05合约短期或维持在【3850，3950】区间运行。
策略：单边，短期盘面或震荡偏弱运行。
套利：原料库存有所累积（煤焦总库存有所增加，铁矿(963, -6.50, -0.67%)石港口库存有所增加），铁水产量下降背景下，盘面利润有所修复，但原料冬储仍有较大的空间，盘面利润持续上行动力仍有所不足，做多钢厂盘面利润宜以短线思路对待。
关注点：铁水产量下降速度、中央经济会议
研报正文 TEXT
01
供需分析
1、供应：利润收窄，关注铁水下降速度
钢厂盈利率未能进一步好转，环保限产叠加利润驱动不足，钢厂停产检修或逐步增多，铁水产量仍有下降空间。从样本钢厂日均铁水产量季节性走势来看，目前234万吨的日均铁水产量离往年同期220万吨水平仍有较大的下降空间。
独立电炉利润连续七周回升，利润驱动独立电炉产能利用率延续回升态势。据Mysteel调研，目前全国地区独立电炉平均利润为69元/吨，考虑到建材需求已处于淡季，预计现货支撑逐步下降，独立电炉利润进一步上升的空间或有限。
2、需求：建材淡季来临，板材需求尚有韧性
从建材成交量指标来看，截止12月1日当周，840家大样本建材周度日均成交量环比有所下降。数据显示，截至12月1日，建材周度日均成交量为34.88万吨，环比下降4.08个百分点。
从建材需求同步指标来看，水泥出库量环比有增，混凝土发运量连续三周小幅下降后亦有所增加，或预示着部分基建（或地产）项目在赶工。
从需求驱动来看，土地成交依旧低迷、商品房销售延续下降，地产弱势依旧。年关将至，保交楼或促使部分项目出现赶工，但对于地产用钢需求改善或有限。
基建方面，地产弱势背景下，基建投资扛起建筑用钢需求增量大旗。据测算，11月螺纹钢(3899, -36.00, -0.91%)表需同比降幅有所收窄，或预示着11月基建投资当月同比增速或有所回升。但在地方化债、土地出让不佳背景下，基建投资仍待财政发力。关注传导进度。
制造业方面，从现实角度来看，热轧板卷、冷轧板卷周度日均成交量环比有增。据Mysteel调研，截止12月1日当周，热轧板卷、冷轧板卷周度日均成交量环比分别+2.66%、+0.19%。与成交量相对应的是，热轧板卷与冷轧板卷表观消费量环比分别+0.9%、+0.8%。
从工业企业生产角度来看，生产意愿边际回升，但产成品库存与原材料库存都环比有所下降，预示着工业企业补库意愿仍有所不足。
从钢材外需角度来看，PMI新出口订单环比有所回落，外需待企稳。与之相对应的是企业投资前瞻指数亦处于低位震荡，需求驱动仍显不足。
从钢材出口现实角度来看，11月钢材出口仍有韧性。据SMM数据，11月32港钢材周均出港量较10月份环比有所增加。
3、库存：拐点提前至，压力凸显
以Mysteel五大品种为研究对象，整体来看，五大品种环比呈现供增需降，库存降幅继续收窄状态，现实驱动偏弱。分品种来看，螺纹钢供增需降，库存拐点较往年提前两周；热卷供需双增，库存仍处去化状态；从库销比角度来看，目前热卷库销比相比去年同期明显偏高，相比之下冷轧库销比较去年同期偏低，钢材结构性库存压力凸显。
02
估值：中性略高
综合考虑钢材生产利润、基差、盘面利润来对螺卷进行估值。截止目前，螺卷生产利润相对偏低，螺纹基差中性偏低，热卷盘面升水，整体来看，螺卷现货估值略低，盘面估值中性略高。
从黑色产业链利润来看，产业链利润仍处于分配不均状态，下游有重塑利润的诉求。截止目前，吨精煤平均利润高达1200元/吨，吨焦利润维持在盈亏平衡附近，以螺卷为代表的主流钢材品种普遍处于亏损状态。后期关注钢厂主动停产检修是否明显增加。
从基差角度来看，对标华东地区螺卷现货，螺纹主力05合约基差中性略低，热卷主力05合约盘面升水，整体来看，螺卷盘面估值中性略高。
从盘面利润角度来看，原料库存有所累积（煤焦总库存有所增加，铁矿石港口库存有所增加），铁水产量下降背景下，盘面利润有回升的驱动，但原料冬储仍有较大的空间，预计盘面利润上行驱动仍有所不足。
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